Для ограниченного определения слова "работает". Внутри, конечно, асинхронная функция делится на несколько синхронных, каждая из которых ответственна за кусок от одного ожидания до другого. И вот эти синхронные функции выполняются на стеке, там же выделяют краткоживущие колакльные переменные, и вызывают другие синхронные функции там же. Но аналог полноценного стекового фрейма - это контекст.